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星河生物:唯一实现出口的大型放疗设备伽玛刀生产商,有望全球放量增长

发布时间:2016-05-08    研究机构:方正证券

我们于近日调研星河生物及其子公司玛西普:

玛西普的伽玛刀在手订单充足。伽玛刀分为头部伽玛刀(头刀)、体部伽玛刀(体刀)和头体合一刀,(玛西普的产品是第一代头刀、第二代头刀和头体合一刀)头刀用于治疗头部肿瘤和脑血管病变等疾病,体刀用于治疗部分身体肿瘤。伽玛刀治疗是肿瘤放疗的重要手段之一。星河生物去年完成收购的深圳玛西普,是国内最大的伽玛刀生产企业。截止到2015年12月底已经有69台的市场销售量(其中国内市场62台,国外市场:美国1台,南美萨尔瓦多1台,越南4,土耳其1),2015年底已有18台订单在手:7台一代头刀、6台二代头刀、5台一体机,其中国内12台,其他销往美国、哈萨克斯坦、伊朗、越南等地。

伽玛刀是中国企业的创新专利产品。国际上最早是瑞典的医科达在1972年发明静态聚焦伽玛刀(第一代201个钴源、第二代192个钴源),至今国际上也仅其一家。而国内企业在1993年发明多源旋转聚焦伽玛刀(第一代30个钴源,第二代25个钴源),大大减少需要封装的钴源数量,降低成本(伽玛刀的主要成本是钴源,而钴源成本主要体现在封装复杂上)。国内目前多家企业的技术来源几乎都是源自该专利。

目前国内伽玛刀存量在250台左右,我们估计各家企业的存量:医科达约20台、深圳奥沃约70多台,玛西普62台、一体医疗(头体合一)约44台,伽玛星(头体合一)约30台,深圳海博约10多台,深圳圣爱几台。

玛西普的竞争优势之一:持有唯一钴源供应商中核高通3%股份,并拥有董事席位。放射性元素钴-60的供应是限制伽玛刀每年产量的瓶颈所在,中核高通是国内唯一有资质的钴-60供应商,玛西普持有其3%股份,且是中核高通股东中唯一生产伽马刀的,拥有优先供应权。我们估计目前国内每年钴-60供应量能满足数十台伽玛刀的生产,今年中核高通已经在秦山核电站开通新的钴源生产线,未来可能每年增加满足56台伽玛刀的钴-60供应量。

玛西普的竞争优势之二和未来增长点之一:国内唯一能够出口的伽玛刀,有望在全球范围替代医科达和快速增长。玛西普的伽玛刀已经通过FDA、欧盟CE等认证,已经在国外销售7台,今年还将销售6台,是国内企业中唯一有出口资质的企业。国外市场伽玛刀是医科达垄断,玛西普的第二代伽玛刀在美国销售价格比国内高50%,但仍然比医科达低30%。最重要的是,医科达的伽玛刀更换钴源的收费,已经足够购买一台玛西普伽玛刀。玛西普有望以价格优势和服务优势,在国外大量替代医科达,我们估计未来国外的增速将非常快。

玛西普的未来增长点之二:快速增长的国内需求。玛西普二代头刀一台1200万元,每个病人收费2~3万元,意味着最多600个病人,医院就能收回成本。而一般稍微不错的肿瘤医院,一年的伽玛刀治疗病人就达到1000人,成本回收期0.6年,几乎就是坐着收钱。过去由于公立医院购买头刀需要国家卫计委的配置许可证(体刀不需要),因此每年新增量受到控制。但是,随着民营医院的发展,未来民营医院的伽玛刀购买占比将越来越高,推动国内业务的发展。

玛西普的未来增长点之三:明年换源收入将有较大增长。钴-60半衰期5.27年,每6~8年需要更换钴源,玛西普国内统一收费330万。2015年玛西普的换源收入达1280万元。我们估计2011、2012年玛西普伽玛刀销量都超过10台,意味着从2017年开始,将有较多的换源收入。而且,玛西普可以给其他厂家(特别是医科达)的机子换源,但其他厂家没法给玛西普换源。

原有蘑菇业务保持平稳。星河生物2016年前是专门从事食用菌研发、生产和销售的现代化农业企业,是我国食用菌生产工厂化的龙头企业之一。由于研发和是市场等因素公司主营业务连续两年亏损,2015年公司关闭了盈利能力较差的东莞三个基地,并将全资子公司新乡星河100%的股权进行转让,保留最具成本和市场优势的韶关和西充两个生产基地,公司成功剥离不良资产,为成功转型做好了充足的准备。公司2015年年报披露,主营菌类净利润1057.66万元,已经成功扭亏为盈。未来不排除继续剥离的可能。

未来发展方向:新技术并购和医疗服务。一方面,依托玛西普,星河生物将在定向放疗医疗设备方面继续拓展,对医用加速器、质子刀、速锋刀等技术都保持高度关注;另一方面,为了推动伽玛刀的应用,星河生物未来也考虑收购或合作一些治疗中心、专科医院、综合医院等。卫计委对公立医院“院中院”的禁止可能使合作这一模式需要重新创新,但在玛西普现有销售模式下的62台机器中,仅一台是合作分成模式,其他都是直接销售,因此影响几乎没有。

业绩预测与估值。玛西普2016年并表,我们预计配套融资有望在7月底之前完成,因此我们按配套融资之后的新股本测算,预测2016-2018 EPS分别为0.47/0.64/0.83元。当前股价对应2016PE 53倍(已考虑定增摊薄),估值虽然不低,但是考虑到玛西普2016年完成最低承诺净利润即可,因此仅执行去年订单,而没有体现新订单贡献,即2016年净利润实际是低估的;而且未来玛西普在国外的想象空间巨大,后续有继续外延扩张可能,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

风险提示:菌类市场业绩下滑,玛西普销售不如预期。

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